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Currency Board : théorie et exemple argentin1

Olivier Bertrand et Nicolas Bouzou
p. 119-121

Texte intégral

  • 1 Synthèse d'un mémoire de maîtrise soutenu en mai 1998 sous la direction d'Elsa Assidon à l'Universi (...)

1Les marchés financiers émergents présentent de fortes perturbations : bulles, crises, comportements mimétiques, évolutions inattendues. Or une condition nécessaire d'un développement économique harmonieux est une politique monétaire raisonnable, qui ne déstabilise pas le taux de change par une distribution erratique de crédit.

2Les régimes de changes flexibles sont imparfaits car ils laissent la possibilité aux gouvernements de pratiquer l'inflation, et les régimes de change fixes ajustables sont rarement crédibles et conduisent à des crises monétaires. L'Argentine a opté pour une autre solution : le Currency Board. Ce système semble susceptible d'allier neutralisation de la politique monétaire, et taux de change parfaitement fixe et crédible. Mais il y a loin de la coupe aux lèvres, et l'économie argentine a été violemment touchée par la crise de 1995 et plus récemment, par la crise brésilienne du début de l'année.

3Cette recherche se proposait, d'une part de réaliser une synthèse complète de la théorie du Currency Board, d'autre part d'étudier la réaction de l'économie argentine au choc exogène de 1995.

  • 2 En effet, un régime de changes fixes ne se conçoit que dans la mesure où la politique économique se (...)

4Pour les tenants du Currency Board, l’avantage du système est de mettre la monnaie hors du contrôle de l’Etat. En effet, pour les libéraux et l'école autrichienne en particulier, les taux de change flottants ne créent aucun frein à une croissance de la masse monétaire, susceptible de plonger les pays émergents dans l’hyperinflation, source de distorsion et de brouillage des signaux sur les marchés. Quant aux différents systèmes de taux de change fixes, le manque de crédibilité et même de volonté des Etats et des banques centrales quant à leur compatibilité avec la politique économique interne les rend sujets aux attaques spéculatives2.

5D'après l'instigateur du Currency Board Steve Hanke, il s'agit « d'une institution qui émet des billets de banque et des pièces de monnaie convertible à taux fixe et à vue dans une monnaie de réserve étrangère ». La monnaie est uniquement créée en contrepartie des réserves figurant à l'actif du Currency Board. Celui-ci n’accepte pas de dépôts. Ses réserves sont constituées d’obligations de haute qualité et à rendement élevé, libellées dans la monnaie de réserve. Ses profits proviennent de la différence entre l’intérêt gagné sur les obligations qu’elle détient, et le coût de circulation des billets et des pièces. Le Currency Board n’a pas de pouvoir monétaire discrétionnaire. Seules les forces du marché déterminent l’évolution de l’offre de monnaie. Il s'agit d'une véritable dénationalisation de la monnaie. En effet, la seule politique monétaire consiste à échanger à taux fixe ses billets et pièces contre la monnaie de réserve... Le risque d’inflation lié par exemple au financement monétaire du déficit budgétaire est écarté. Ceci signifie par conséquent que l’instauration d’un Currency Board doit être accompagnée de politiques budgétaire et fiscale rigoureuses. La fixité du taux de change et le coefficient de réserves fixes de 100% empêchent toute action volontariste des autorités. Pour ses partisans, celui-ci est particulièrement adapté aux pays en voie de développement car un taux de change fixe crédible élimine le risque inhérent au taux de change et à ses fluctuations, diminue les primes de risque, et surtout lie l’inflation du pays concerné à celle du pays à monnaie de réserve (les Etats-Unis dans le cas présent). Pour fonctionner correctement et être crédible, le système doit être « pur », c’est à dire que le Currency Board doit accepter d’échanger sans limites de la monnaie nationale contre des devises.

6Pour rester crédible, le Currency Board ne peut agir comme prêteur en dernier ressort. En cas de panique bancaire, il ne peut injecter de liquidités au système bancaire. Il exige donc un système bancaire en excellente santé. Toutefois, pour Hanke, le rôle de prêteur en dernier ressort pourrait être assuré par l'Etat.

7Le Currency board argentin possède des caractéristiques des banques centrales traditionnelles. Mais ce dernier point peut lui faire perdre une part de sa crédibilité, ce qui est dommage pour un système dont les effets positifs potentiels prennent leur source théorique dans la crédibilité justement. D’ailleurs, la banque centrale argentine s’appelle toujours Banco Central. Le Currency Board argentin est d’autant plus remarquable que c’est la première fois qu’une institution de ce type est mise en place dans un aussi grand pays. Il a été créé en 1991 pour remplacer un régime de taux de changes flexibles. La monnaie de réserve est le dollar américain, et le taux de change est établi à 1 peso pour 1 dollar. Le choix de la fixation au dollar du peso s'explique par un impératif de simplicité et par la crédibilité que portent les Argentins à la monnaie américaine. La Banco Central de la Republica Argentina a l’obligation légale de conserver des réserves en or et en devises égales au moins à 100% de la base monétaire. Elle peut néanmoins détenir comme réserves une quantité (limitée) de bons du gouvernement argentin payables en dollars (les Bonex). On observe toutefois qu’elle n’abuse pas de cette possibilité, et que ces Bonex figurent de façon très minoritaire à son actif. Ajoutons que le dollar a cours légal en Argentine, qui devient de ce fait une économie bimonétaire. Ce bimonétarisme, situation rêvée pour les théoriciens autrichiens, est inscrit dans la constitution monétaire et n’est donc pas une situation provisoire. Ceci est très important car le système monétaire argentin devient de ce fait concurrentiel, ce qui oblige les autorités monétaires argentines à garantir la qualité de leur monnaie.

8Dans le cas argentin, le bilan est très satisfaisant, en dépit de la persistance de certains problèmes. D'une part, s'il est vrai que le Currency Board a subi violemment les chocs exogènes de 1995 et 1999, la stabilité monétaire n'a jamais été remise en cause. L'implication est majeure : la résistance du Currency Board aux crises lui procure une crédibilité, et donc une raison d'être, croissantes. L'impact sur la croissance a également été positif. En revanche, le passage d'une hyper-inflation à une inflation quasi nulle s'est ressentie sur le marché du travail. En raison des rigidités salariales, associées à la fin de la hausse des prix, les profits des entreprises se sont comprimés, entraînant un accroissement vertigineux du taux de chômage. L'ajustement monétaire étant devenu impossible, celui-ci passe par l'économie réelle. Mais avec le temps, les anticipations de salaires devraient s'ajuster sur l'inflation 0, et le chômage commencer sa décrue.

9Le système du Currency Board est une réponse à la forte mémoire inflationniste des argentins, due à leur passé monétaire difficile. Il permet d'assurer une crédibilité agissant de manière forte et décisive sur les anticipations inflationnistes des individus. Par là même, il restaure les conditions nécessaires à la reprise de l'activité réelle dans les pays à forte inflation (augmentation des opérations commerciales et financières avec l'étranger...), d'autant plus qu'il facilite un retour aux financements internationaux devenus moins onéreux (baisse de la prime de risque exigée). Enfin, il permet aux autorités monétaires de conserver leurs recettes de seigneuriage. En contrepartie, l'économie est beaucoup plus sensible aux chocs internes (politiques notamment, susceptibles d’entraîner une fuite de capitaux) et externes (termes de l'échange par exemple).

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Notes

1 Synthèse d'un mémoire de maîtrise soutenu en mai 1998 sous la direction d'Elsa Assidon à l'Université Paris IX Dauphine. Les auteurs tiennent à remercier le Professeur Pascal Salin pour son aide lors de la réalisation de ce travail.

2 En effet, un régime de changes fixes ne se conçoit que dans la mesure où la politique économique se consacre à cet objectif, ce qui est rarement le cas dans les faits.

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Pour citer cet article

Référence papier

Olivier Bertrand et Nicolas Bouzou, « Currency Board : théorie et exemple argentin »Labyrinthe, 4 | 1999, 119-121.

Référence électronique

Olivier Bertrand et Nicolas Bouzou, « Currency Board : théorie et exemple argentin »Labyrinthe [En ligne], 4 | 1999, mis en ligne le 26 avril 2022, consulté le 27 mars 2024. URL : http://journals.openedition.org/labyrinthe/4405 ; DOI : https://doi.org/10.4000/labyrinthe.4405

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