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Les conséquences monétaires du Brexit

Christian Aubin et Ibrahima Diouf
p. 161-183

Résumés

Même si le Royaume-Uni n’appartient pas à la zone euro, le Brexit a des conséquences monétaires qui ne doivent pas être ignorées. Les inquiétudes liées à la sortie de l’UE ont fortement affecté la monnaie britannique. L’impact prévisible du Brexit sur l’activité économique conduit la Banque d’Angleterre à adapter sa politique monétaire pour arbitrer entre stabilité monétaire et stabilité réelle. Enfin, la fragmentation financière induite par le Brexit peut entraîner un dysfonctionnement de la zone euro.

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Texte intégral

Introduction

  • 1 Voir, par exemple, les ouvrages de Whyman, P.B., Alina, I., & Petrescu, A.I., The Economics of Brex (...)
  • 2 L’autonomie du Royaume-Uni par rapport au mécanisme de change européen remonte en fait à la sortie (...)

1En dehors de quelques discussions entre spécialistes, la dimension monétaire n’apparaît guère dans le débat public autour de la sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne (UE). Même dans les publications plus académiques traitant du Brexit, cette dimension n’occupe le plus souvent qu’une place mineure1. Cette faible place peut se comprendre dans la mesure où, d’un point de vue strictement institutionnel, les conséquences formelles du Brexit en matière monétaire restent limitées puisque le Royaume-Uni n’appartient pas à la zone euro. En quittant l’UE, le Royaume-Uni quittera le Système Européen de Banques Centrales (SEBC) qui regroupe l’ensemble des banques centrales de l’Union européenne, à savoir : la Banque Centrale Européenne (BCE), les Banques centrales de dix-neuf pays membres de la zone euro et les neuf Banques centrales des pays de l’Union qui restent en dehors de la zone euro. La Banque d’Angleterre (BoE) appartient à ce dernier groupe puisque, dès la préparation du traité de Maastricht, le Royaume-Uni a bénéficié d’une option de retrait lui permettant de réserver son accord pour une éventuelle adhésion à la monnaie unique. De fait, non seulement le pays n’est pas entré dans l’union monétaire, mais il ne participe même pas au mécanisme de change européen liant à l’euro les monnaies nationales des pays de l’UE n’ayant pas adopté cette monnaie2.

  • 3 Ce comité comprend cinq représentants de la Banque d’Angleterre (le gouverneur, les trois sous-gouv (...)

2La politique monétaire britannique est donc conçue et mise en œuvre en toute indépendance par rapport à l’Union européenne. Depuis la réforme des statuts de la Banque d’Angleterre de 1998, elle est définie par le Comité de Politique Monétaire de la BoE qui assure une autonomie vis-à-vis du pouvoir gouvernemental3. Institutionnellement, le Brexit n’a donc pas d’implications directes sur la capacité des autorités à gérer leurs politiques monétaires respectives.

3Pour autant, la question des conséquences monétaires du Brexit ne doit pas être écartée. Même si, au moment où ces lignes sont écrites, les conditions précises de réalisation de la sortie de l’Union européenne ne sont pas encore fixées, il s’agit bien d’une altération significative du cadre dans lequel s’inscrivent les décisions économiques et financières, privées et publiques. Que ce changement de contexte soit réel ou perçu, il peut induire des modifications des anticipations et des comportements des agents économiques et, partant, des réactions des autorités monétaires. Ce sont ces effets induits que la présente note veut mettre en exergue pour dégager l’impact que pourrait avoir le Brexit sur la sphère monétaire. Nous le ferons en articulant l’analyse autour de trois perspectives distinguant les conséquences pour la livre sterling, pour la Banque d’Angleterre et pour l’Union monétaire européenne.

La livre sterling face au Brexit

4Les résultats du référendum de juin 2016 ont eu un impact particulièrement sévère sur le cours de la livre. Dès les derniers mois de l’année 2015, les incertitudes quant à l’issue du référendum avaient déjà contribué à une érosion de la valeur de la livre, mais la tendance baissière marquait le pas depuis le début avril 2016. L’effet de surprise créé par la victoire du Leave n’en fut que plus brutal sur le marché des changes. En moins d’une semaine, entre le 22 et le 27 juin, la monnaie britannique a perdu quelque 10 % de sa valeur face au dollar et 8 % face à l’euro. Depuis lors, son cours fluctue à un niveau inférieur de 15 à 20 % à ce qu’il était en 2015 (graphique 1).

  • 4 Le taux de change effectif mesure la valeur moyenne pondérée de la livre par rapport aux monnaies d (...)

Graphique 1 : Taux de change effectif4 de la livre de 2015 à 2018

Graphique 1 : Taux de change effectif4 de la livre de 2015 à 2018

Base 100 en janvier 2005 ; source : Bank of England

5Comment expliquer une telle dépréciation de la livre ? Quels effets faut-il en attendre ? Comment la situation peut-elle encore évoluer avec la mise en œuvre effective du Brexit ?

6Au niveau de généralité le plus élevé, la réponse à la première question est à rechercher dans une baisse de la demande de monnaie britannique sur le marché des changes. Cette baisse peut elle-même être liée à des changements dans les transactions commerciales ou financières. Quelle que soit l’issue des négociations sur la sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne, les conséquences commerciales ne se feront sentir que de manière progressive et de façon plus forte lorsque la sortie sera effective, avec les hausses de coûts de transaction qui l’accompagneront. C’est donc essentiellement du côté des comportements financiers qu’il faut chercher l’origine de la dépréciation de la livre sur l’année 2016 et plus particulièrement de sa chute brutale à l’annonce des résultats du référendum.

  • 5 Voir, par exemple, Head, K., & Mayer, T., ‘Brands in Motion: How frictions shape multinational prod (...)
  • 6 Begg, I., & Mushövel, F., The economic impact of Brexit: jobs, growth and the public finances. The (...)
  • 7 Minford, P., Gupta, S., Le V., Mahambare, V., & Xu, Y., Should Britain Leave the EU? An Economic An (...)
  • 8 Sampson T., Dhingra S., Ottaviano G., & van Reenen J., ‘Economists for Brexit: A Critique’. CEP Bre (...)

7Durant cette période, la défiance à l’égard de la monnaie britannique est le reflet des craintes quant à l’évolution de la situation économique du Royaume-Uni. De multiples travaux, développés selon des approches diverses et publiés avant le référendum, se rejoignent pour conclure à un impact défavorable du Brexit sur l’économie britannique5. Begg et Müshovel6, reprenant les prévisions de neuf études sur les conséquences à long terme du Brexit, notent que presque toutes concluent à une perte de PIB par rapport à une projection sous l’hypothèse de maintien dans l’UE. Une seule contribution conclut à un impact positif : elle émane d’un groupe d’économistes favorables à la sortie de l’Union européenne7 et a fait l’objet de critiques8.

8Par ailleurs, il ne faut pas négliger le fait que, depuis plus de trente ans, la balance extérieure courante annuelle du Royaume-Uni n’a plus été en excédent. Son déficit a même atteint quelque 5 % du PIB de 2013 à 2016. Dès lors que n’existe plus une confiance suffisante pour obtenir une compensation par des flux financiers, un tel déséquilibre ne peut qu’induire une correction sur le change. Le vote en faveur de la sortie de l’Union européenne a eu un effet catalyseur de cette perte de confiance.

  • 9 Voir, par exemple, Dhingra, S., Huang, H., Ottaviano, G., Pessoa, J.P., Sampson, T., & van Reenen J (...)

9Depuis le référendum, les choses n’ont guère évolué. Diverses projections ont été réalisées pour évaluer les perspectives économiques du Royaume-Uni en fonction des modalités de sortie de l’UE. Même s’il existe des différences d’approches et de degré dans les résultats, toutes ces études confortent les conclusions défavorables des études antérieures9. Si l’on ajoute le climat d’incertitude quant à la réalisation ou non d’un accord sur les modalités de sortie, on comprend aisément que la monnaie britannique soit restée, depuis le référendum, à un niveau significativement inférieur à ce qu’il était dans les années 2014 et 2015.

  • 10 IMF, ‘United Kingdom’, IMF Country Report No.16/58, February 2016.
  • 11 Mody, A., ‘Don’t believe what you’ve read: the plummeting pound sterling is good news for Britain’, (...)
  • 12 Krugman, P., ‘Notes on Brexit and the Pound’, 11 October, 2016, https://krugman.blogs.nytimes.com/2 (...)

10À côté de ces explications qui mettent l’accent sur les anticipations de détérioration de la situation économique, d’autres analyses soulignent l’existence d’une surévaluation de la livre avant 2016. Selon une étude du Fonds Monétaire International, cette surévaluation était de l’ordre de 11 % en 201510. Pour Mody11, cette situation s’explique comme le résultat du rôle de Londres sur la scène financière mondiale. Porte d’entrée financière de l’Europe, le Royaume-Uni a attiré les capitaux internationaux. Ces flux ont alimenté une fièvre immobilière sur la capitale et provoqué une appréciation excessive de la livre, pénalisant tous les autres secteurs de l’économie. Krugman12 partage cette analyse lorsqu’il considère que la Grande-Bretagne a connu une expérience de « syndrome hollandais », les exportations financières de la City jouant le rôle des exportations de ressources naturelles dans la version usuelle. Dans cette perspective, la forte dépréciation de la livre de 2016 constituerait une correction salutaire du déséquilibre antérieurement établi et permettrait au secteur manufacturier de regagner en compétitivité. Pour Krugman, une monnaie plus faible compenserait aussi la hausse prévisible des coûts de transaction qui inciterait les services financiers à se délocaliser de l’Angleterre vers le continent.

11Tous les mouvements de la conjoncture économique britannique, depuis 2016, ne peuvent être imputés au résultat du référendum. Pour tenter de mettre en exergue les conséquences spécifiques de la dépréciation de la livre qui a suivi ce vote, il convient de rappeler les mécanismes de base associés à un tel changement de parité.

12Les effets les plus directs de la dépréciation de la livre sur l’économie britannique passent par les prix. Toutes choses égales par ailleurs, la dépréciation de la livre diminue le prix des produits britanniques exprimé en monnaie tierce et augmente le prix en livre des produits importés par le Royaume-Uni. Cet effet mécanique correspond à un gain de compétitivité en prix pour les produits britanniques. Il peut en résulter une amélioration de la balance commerciale et un regain d’activité dans les secteurs les plus ouverts de l’économie, à la fois secteurs d’exportation et secteurs de productions concurrentes des importations. Mais, cela implique aussi un renforcement des tensions inflationnistes via une hausse directe des prix des produits importés et une hausse plus indirecte de ceux des produits exportés dont la demande a été stimulée. À court terme, le partage entre les effets sur l’inflation et sur l’activité dépend à la fois de la sensibilité de la demande aux effets de prix et de la possibilité de mobiliser des capacités de production disponibles pour répondre à cette demande.

  • 13 Breinlich, H., Leromain, E., Novy, D., & Sampson, T., ‘The Brexit Vote, Inflation and UK Living Sta (...)

13Des observations effectuées un an après la forte dépréciation de 2016 ont mis en évidence les effets inflationnistes attendus. Breinlich et alii13 évaluent à 1,7 % le supplément d’inflation sur un an imputable au vote sur le Brexit. Confirmant le mécanisme lié à l’effet du taux de change, leur analyse qui distingue les produits selon leur dépendance aux importations montre que les produits les plus dépendants ont connu une augmentation de prix sensiblement plus élevée durant l’année qui a suivi la forte dépréciation de la livre en juin 2016.

  • 14 Breinlich, H., Leromain, E., Novy, D., Sampson, T., & Usman, A., ‘The Economic Effects of Brexit - (...)
  • 15 Davies, R, & Studnicka, Z., “The Heterogeneous Impact of Brexit: Early Indications from the FTSE”,  (...)
  • 16 Crowley, M., Exton, O., & Han, L., ‘Renegotiation of Trade Agreements and Firm Exporting Decisions: (...)

14En revanche, les effets positifs que la dépréciation de la livre aurait pu avoir sur l’activité économique ne semblent pas avoir été au rendez-vous. Les effets attendus liés à un regain de compétitivité sont restés limités. Dans la logique de ces effets, au lendemain de la dépréciation de la livre, les firmes exportatrices et réalisant des gains en devises ont enregistré, sur les marchés boursiers, des rendements au-dessus de la normale alors que les firmes importatrices enregistraient des rendements au-dessous14. Dans le même temps, une analyse plus fine des données boursières a montré que les performances des firmes les plus impliquées dans les chaînes de valeur mondiales orientées vers l’Europe étaient inférieures à la moyenne du marché15. L’effet favorable de la dépréciation de la livre apparaît ainsi en partie limité par les perspectives de renchérissement des coûts de transaction. Crowley et alii16 montrent que l’incertitude liée à la renégociation des accords commerciaux dans la perspective du Brexit a eu un impact négatif sur les exportations britanniques.

  • 17 Voir IMF, ‘United Kingdom’, IMF Country Report No.18/316, November 2018.
  • 18 Bloom, N., Chen, S., & Mizen, P., ‘Rising Brexit uncertainty has reduced investment and employment’ (...)

15Au total, même si, dans l’absolu, le Royaume-Uni n’a pas enregistré un ralentissement significatif de son activité économique depuis le référendum, sa position relative en termes de croissance annuelle au sein des pays du G7 s’est nettement dégradée, passant des premières places dans les années 2013 à 2016 à la dernière en 201817. Fin 2018, on estimait que l’incertitude liée au Brexit avait déjà fait baisser l’investissement de 6 points de pourcentage et l’emploi de 1,5 point18.

16Il peut être tentant de faire une comparaison entre les effets de la dépréciation de la livre suite au vote ayant décidé du Brexit en 2016 et celles de la dépréciation qui avait suivi le retrait du mécanisme de change européen en 1992. Les situations sont bien différentes et l’on ne retrouve pas aujourd’hui le rebond qui avait suivi le Black Wednesday, lorsque la croissance était passée de 0,4 % en 1992 à 2,5 % en 1993 et 4,3 % en 1994. Mais, les deux retraits britanniques ne sont pas de même nature. En 1992, il s’agissait de s’affranchir de la contrainte de change et de la politique monétaire restrictive qu’elle imposait, tout en restant membre d’une Communauté Européenne sur le point d’achever la mise en place de son grand marché intérieur. En 2016, le Royaume-Uni n’a rien à gagner en termes d’autonomie de sa politique monétaire et les perspectives commerciales sont celles du retour des barrières aux échanges. C’est cette différence fondamentale qui sera déterminante dans l’avenir de la monnaie britannique.

17Au-delà des effets directs de la dépréciation, à plus long terme, il faut prendre en compte les dispositions du Brexit lui-même et s’interroger sur les éventuelles compensations entre les effets du change et ceux d’autres facteurs (coûts de transactions, politique commerciale, délocalisations d’activités…). Les anticipations quant à ces effets de long terme peuvent à leur tour affecter le taux de change et l’équilibre de court terme.

18Faut-il alors s’attendre à de nouvelles variations importantes de la monnaie britannique ? Si aucun accord n’est trouvé pour une sortie négociée, le risque est celui d’une brutale augmentation des coûts de transaction qui pèsera logiquement plus sur les importations du Royaume-Uni que sur ses exportations. Cette asymétrie peut se traduire par une amélioration temporaire de la balance commerciale, mais avec aussi pour conséquence un frein à l’activité économique dans le pays, des surcoûts pour la production et une perte de compétitivité. Le pays ne bénéficierait pas des effets favorables qu’aurait pu procurer la faiblesse de la livre. Pour peu que l’absence d’accord nuise aussi au rôle de la City comme place financière et la perspective d’un redressement de la livre s’éloignera encore. À contrario, l’obtention d’un accord pour une transition plus progressive vers la sortie de l’Union Européenne pourrait limiter la hausse des coûts de transaction et donc permettre de mieux tirer parti des effets positifs d’une monnaie dépréciée. Depuis la fin 2017, en dépit des vicissitudes entourant les négociations sur les modalités de sortie, le taux de change de la livre a relativement peu varié par rapport à l’euro, restant le plus souvent entre 1,10 et 1,15 euro par livre, contre 1,30 avant le référendum (juin 2016). Ce constat pourrait indiquer que le taux actuel intègre déjà largement la possibilité d’une sortie sans accord. Les risques d’une nouvelle dépréciation de la livre seraient donc limités tandis qu’en cas d’accord, même partiel, un léger rebond pourrait saluer une « bonne » surprise.

La Banque d’Angleterre face au Brexit

19La décision britannique de quitter l’Union européenne, du fait même de ses conséquences effectives ou attendues sur l’économie du Royaume-Uni, ne peut laisser indifférentes les autorités en charge de la politique monétaire. On peut même penser que les réactions de ces autorités ont contribué à contenir les effets défavorables annoncés en cas de victoire des partisans du Brexit.

20De façon anecdotique, notons tout d’abord que l’une des conséquences du vote en faveur du Brexit a été, pour la Banque d’Angleterre, la prolongation du mandat de son gouverneur, Mark Carney. Ce dernier, antérieurement gouverneur de la Banque du Canada, est arrivé à la tête de la Banque d’Angleterre en juillet 2013. A sa prise de fonction, il annonça son intention de ne pas aller au terme du mandat statutaire de huit ans et limita son engagement à une durée de cinq ans, soit jusqu’à la fin juin 2018. Cependant, dès la fin octobre 2016, le gouverneur se déclarait prêt à rester en place « pour contribuer à assurer une transition ordonnée vers la nouvelle relation du Royaume-Uni avec l’UE » et son mandat était prolongé jusqu’à la fin juin 2019. En septembre 2018, l’échéance est à nouveau repoussée ; « pour promouvoir à la fois un Brexit réussi et une transition efficace à la Banque d’Angleterre », Mark Carney propose de rester à son poste jusqu’en janvier 2020. On comprend aisément que le gouvernement ait accepté son offre, afin de ne pas ajouter de l’incertitude à la confusion et au doute régnant quant à l’issue des négociations avec l’Union Européenne.

21Le maintien en fonction du gouverneur est un signal adressé aux acteurs et aux marchés pour leur donner une forme de garantie sur la continuité de la politique monétaire. Dans un environnement économique et financier où les anticipations jouent un rôle clef, ce signal est particulièrement important. Pour ancrer ces anticipations, la politique monétaire doit s’appuyer sur quelques règles simples. Les principes de base qui sous-tendent la politique monétaire britannique sont inscrits dans les statuts de la Banque d’Angleterre (Bank of England Act de 1998). Celle-ci a pour premier objectif de maintenir la stabilité des prix. Sous réserve de cela, elle doit aussi soutenir la politique économique du gouvernement, y compris ses objectifs en matière de croissance et d’emploi. Le mandat remis chaque année au Comité de Politique Monétaire rappelle ces objectifs et précise l’objectif de stabilité des prix. Celui-ci est défini comme le maintien à 2 % du taux d’inflation des prix à la consommation. Cette définition opérationnelle n’a jamais été remise en cause.

22Ainsi tout en affirmant la primauté de l’objectif de stabilité monétaire, les textes invitent à une prise en compte de la stabilité réelle. De plus, la banque centrale ne peut ignorer la stabilité financière. Selon les circonstances, des conflits d’objectifs peuvent apparaître, obligeant à des arbitrages. Pour rester crédible, la politique monétaire doit être capable de s’adapter tout en veillant à limiter des effets de surprise déstabilisateurs. Pragmatisme et transparence doivent aller de pair. Depuis la grande crise financière, de 2007-2008, la politique monétaire a connu un changement de ses instruments d’intervention. La politique monétaire non conventionnelle qui prévaut accorde une place centrale à la fourniture d’indications prospectives (forward guidance). Dans un tel contexte, la clarté, la crédibilité et la cohérence des annonces sont essentielles pour préserver la confiance des opérateurs et l’ancrage de leurs anticipations.

23Face aux incertitudes qu’a fait naître le vote sur le Brexit et aux mouvements de la conjoncture économique, le Comité de Politique Monétaire de la BoE a su faire preuve de pragmatisme. Au lendemain du référendum, les autorités monétaires ont affirmé leur vigilance mais ont laissé passer un peu plus d’un mois avant d’infléchir, en août 2016, leur politique. À ce moment-là, même si le taux d’inflation était orienté à la hausse, il était encore à un niveau très inférieur à la cible de 2 % (1 % en août 2016). Afin de prévenir les effets négatifs anticipés sur l’activité, la BoE abaissa son taux d’intérêt directeur de 0,50 % à 0,25 %. Dans le même temps, le plafond des montants d’achat de titres était relevé de 375 à 445 milliards de livres. Ce plafond est resté inchangé depuis, mais le taux directeur a été révisé à deux reprises. Plus d’un an après l’assouplissement de sa politique monétaire et devant une remontée du taux d’inflation au-dessus de 2,5 %, la BoE décida, en novembre 2017, de revenir à un taux directeur à 0,50 %. Quelques mois plus tard, l’inflation demeurant supérieure à 2 % et l’activité restant soutenue, une nouvelle hausse du taux directeur, de 0,50 % à 0,75 %, intervint en août 2018.

24Tout au long de la période, les aménagements de la politique monétaire ont été accompagnés d’une communication adaptée pour orienter les anticipations des opérateurs. Le détail des votes des membres du Comité de Politique Monétaire révèle l’inflexion progressive des positions pour une remontée du taux directeur, signe d’un retour vers l’objectif de stabilité des prix (voir graphique 2).

Graphique 2 : Votes du Comité de Politique Monétaire

Graphique 2 : Votes du Comité de Politique Monétaire

Chaque case noire correspond au vote d’un membre du Comité de Politique Monétaire de la Banque d’Angleterre

  • 19 Cohen, E., Brexit: sauver les Britanniques d’eux-mêmes, Telos, 24 septembre 2018 - https://www.telo (...)

25Les multiples rebondissements des négociations sur les modalités de sortie laissent encore bien des incertitudes19. Néanmoins, les différents scénarios envisagés pour les mois à venir font tous apparaître, à des degrés divers, un impact négatif du Brexit à la fois du côté offre et du côté demande. Du côté de l’offre, la sortie de l’UE doit conduire à des restructurations sectorielles impliquant des coûts d’adaptation affectant les capacités de production pendant la période de transition. Quant à la demande, elle risque d’être freinée par l’incertitude, par un ralentissement de la croissance et une érosion du pouvoir d’achat. Les autorités monétaires britanniques auront donc toujours à arbitrer, conformément à la courbe de Phillips, entre la préservation de la stabilité des prix et le soutien de l’activité économique.

26En cas de transition douce, dans le cadre d’un accord négocié, les conséquences défavorables seront atténuées. La réduction de l’incertitude peut même exercer un effet positif sur la demande. Si cette sortie négociée apparaît comme une heureuse surprise, elle peut même s’accompagner d’un léger rebond de la livre ce qui contribuera à réduire les tensions inflationnistes.

27En cas de sortie sans accord, les effets défavorables à la fois en termes de croissance et en termes d’inflation seront renforcés. L’augmentation des coûts de transaction, les risques d’allongement des délais voire de blocage dans les échanges commerciaux, la nécessité de renégocier des accords internationaux et, le cas échéant, de réorganiser en conséquence les spécialisations industrielles, impliquent qu’un tel scénario correspondrait à un choc d’offre négatif. Ajoutons que, compte tenu du poids spécifique du secteur financier, la réorientation des activités pourrait aussi mettre en péril la stabilité financière.

  • 20 Cœuré, B., ‘La politique monétaire face à la crise : enjeux de court terme et ancrage à long terme’ (...)

28Dans une telle situation, la politique monétaire fait face à un dilemme : son utilisation pour contenir les effets inflationnistes renforce la baisse de l’activité. Le dilemme est moins marqué si l’engagement de la banque centrale en faveur de la stabilité des prix est jugé crédible. Un assouplissement temporaire de la politique monétaire peut alors être envisagé sans remettre en cause l’ancrage des anticipations à long terme. Mais, pour y parvenir, une banque centrale doit respecter trois principes. « Premièrement, elle doit inscrire de manière cohérente et sans ambiguïté chacune de ses décisions dans le cadre d’un objectif clairement défini. Deuxièmement, elle doit adapter ces décisions à la nature spécifique des chocs macroéconomiques affectant l’économie. Et troisièmement, elle doit concevoir la conduite de la politique monétaire de telle manière qu’elle ne limite pas sa liberté d’action, ce qui compromettrait son objectif à moyen terme »20.

29Ces principes n’ont pas échappé à la BoE et la conduite de sa politique monétaire depuis le référendum répond à une volonté de transmettre des signaux clairs, cohérents et crédibles. Comme l’écrit le gouverneur Mark Carney en envisageant une situation de Brexit dur :

  • 21 Carney, M., ‘Guidance, Contingencies and Brexit’, speech given to the Society of Professional Econo (...)

Given the exceptional circumstances, the Committee would have to decide whether to extend the period over which inflation is returned to target in order to provide support to jobs and activity. Although the exact policy response cannot be predicted in advance, observers know from our track record that, in exceptional circumstances, we are both willing to tolerate some deviation of inflation from target for a limited period of time and that there are limits to that tolerance.21

  • 22 Bank of England, EU withdrawal scenarios and monetary and financial stability. A response to the Ho (...)

30Dans cette perspective, on ne doit pas s’attendre à un relâchement de la politique monétaire britannique avant le Brexit effectif, et ce d’autant moins qu’il n’existe plus aujourd’hui une marge de manœuvre par rapport à la cible d’inflation comparable à celle qui prévalait en 2016, au moment du référendum. Il est essentiel pour la BoE de montrer son attachement à son objectif statutaire principal de stabilité des prix. En parallèle, pour ne pas compromettre sa réputation et sa capacité à orienter les anticipations, la banque centrale doit aussi annoncer, de façon suffisamment explicite, le cadre dans lequel pourra s’inscrire une éventuelle adaptation de son action. La présentation par la BoE des implications de divers scénarios de sortie de l’UE en termes de stabilité monétaire et financière22 apparaît alors comme une façon de préserver la crédibilité de sa politique monétaire. Cela peut aussi être un moyen de peser sur le débat politique en faisant ressortir les risques de certains scénarios dont les conséquences seraient particulièrement difficiles à gérer. On notera enfin que, dans le même temps, soucieuse de limiter les risques d’instabilité financière, la BoE rappelle que le système financier britannique est suffisamment robuste pour surmonter le choc du Brexit, même dans ses configurations les moins favorables.

L’union monétaire européenne face au Brexit

31Le Royaume-Uni ne faisant pas partie de la zone euro, le seul impact direct du Brexit sur celle-ci est lié à la sortie de la BoE du Système Européen de Banques Centrales. Cependant, le Brexit peut affecter de manière indirecte la politique monétaire de la BCE. Deux aspects méritent quelque attention dans cette perspective. Le premier interroge sur une éventuelle inflexion dans la politique monétaire de la BCE en réaction à la situation macroéconomique de la zone induite par le Brexit. Le second renvoie aux interdépendances entre la mise en œuvre de la politique monétaire et les modalités du Brexit dans le secteur financier.

32Sur le plan institutionnel, la BoE, comme tous les membres du SEBC, participe au capital de la BCE. Sa part est déterminée par une clé reflétant le poids du pays dans la population totale et dans le PIB de l’UE. Depuis le 1er janvier 2019, cette part est fixée à 14,3374 %, soit 1,552 milliard d’euros sur un total de 10,825 milliards. Cependant, ne participant pas à la zone euro, la BoE n’a aucun droit ni engagement relativement aux bénéfices ou pertes de la BCE. Pour la même raison, comme les autres banques centrales nationales hors zone euro, elle ne verse effectivement que 3,75 % du capital souscrit, soit 58,2 millions d’euros, au titre de sa participation aux coûts de fonctionnement. En termes de montant de capital libéré, l’impact du retrait de la BoE est marginal. Se posera néanmoins, lors de ce retrait, le choix entre une réduction équivalente du capital total de la BCE ou une compensation répartie entre les 27 banques centrales toujours membres du SEBC. Quelle que soit la solution retenue, cela conduira à une modification de la répartition du capital avec une augmentation de la part détenue par les banques centrales de la zone euro. De plus cette modification pourra avoir une incidence symbolique sur la politique monétaire d’assouplissement quantitatif dans la mesure où la BCE s’efforce d’aligner la composition de son portefeuille d’obligations d’Etat sur la répartition de son capital.

33Au-delà de cet aspect presque anecdotique, on peut se demander si le Brexit peut conduire à une réorientation significative de la politique monétaire au sein de la zone euro. Les objectifs statutaires de la BCE sont tout à fait comparables à ceux de la BoE. La stabilité des prix est l’objectif prioritaire, défini plus précisément comme un taux d’inflation des prix à la consommation au-dessous mais proche de 2 % à moyen terme. Sans préjudice de cet objectif premier, la BCE apporte son soutien aux politiques économiques générales de l’Union et prend donc en compte des objectifs de croissance et d’emploi. C’est à travers l’impact du Brexit sur l’inflation et l’activité dans la zone euro que l’on peut envisager une éventuelle réaction spécifique de la politique monétaire mise en œuvre par la BCE.

34Plusieurs études ont tenté d’évaluer les conséquences du Brexit pour les pays européens. Les résultats sont à considérer avec prudence pour diverses raisons. D’un côté, ils dépendent des hypothèses retenues quant aux modalités de sortie du Royaume-Uni de l’UE. D’un autre côté, ils reposent sur des simulations qui doivent prendre en compte à la fois les échanges commerciaux entre les deux entités et les interdépendances, au niveau sectoriel, entre leurs économies, mais la disponibilité des données contraint à des simplifications lors de la modélisation. Néanmoins tous ces travaux convergent pour conclure à un impact globalement négatif du Brexit pour tous les pays de l’UE. Cet impact négatif est, en moyenne, plus faible que celui qui touche le Royaume-Uni, mais on note des écarts sensibles entre les pays.

35Chen et alii23 calculent un indicateur d’exposition aux effets du Brexit. Il ne s’agit pas pour eux de quantifier la variation de PIB qui résulterait du Brexit mais d’évaluer la part du PIB susceptible d’être affectée par ce choc. Selon leur évaluation, la part du PIB exposée au Brexit est de 12,2 % pour le Royaume-Uni, mais seulement de 2,64 % en moyenne pour l’Union européenne, avec des taux variant de 10,12 % pour l’Irlande à 0,42 % pour la Slovénie, en passant par 5,48 % pour l’Allemagne, 3,50 % pour la Belgique, 2,19 % pour la France ou 0,55 % pour l’Italie.

  • 24 Felbermayr, G., Fuest, C., Gröschl, J., Stöhlker, D., ‘Economic Effects of Brexit on the European E (...)
  • 25 Dhingra, S., Huang, H., Ottaviano, G., Pessoa, J.P., Sampson, T., & van Reenen, J., ‘The Costs and (...)

36Dans une autre étude, Felbermayr et alii24 évaluent l’effet statique du Brexit en termes de perte de PIB réel par tête. Globalement la perte pour les pays de l’UE est de l’ordre de 0,11 à 0,25 % selon les scénarios de sortie tandis qu’elle se situe entre 0,60 et 1,40 % pour le Royaume-Uni. Dhingra et alii25 proposent une évaluation en termes de bien-être. Ils chiffrent la perte entre 0,3 et 0,85 % pour les pays de UE et entre 1,3 et 2,6 % pour le Royaume-Uni.

37Au total, les conséquences du Brexit sur l’économie réelle de la zone euro devraient rester modérées. Même si certains pays risquent d’être sensiblement plus affectés que d’autres, rien ne justifie que l’on puisse envisager un changement significatif de la politique de la BCE en réaction à la sortie du Royaume-Uni de l’UE. C’est bien ce que laisse entendre le Président de la BCE lorsqu’il déclare, lors d’une audition devant la Commission des affaires économiques et monétaires du Parlement européen : « By and large, our estimates show that on the real side of the negotiation the impact should be, in the aggregate, quite muted. »26

  • 27 Mullineux, A., ‘Brexit’: ‘The City’ and EU capital markets, International Economics and Economic Po (...)

38En revanche, les conséquences du Brexit sur la sphère financière peuvent être à l’origine d’effets induits plus significatifs sur la zone euro. Depuis longtemps place financière mondiale, Londres a bénéficié de l’intégration du Royaume-Uni dans le marché unique européen. Avec la libéralisation des flux financiers et des prestations de services, les établissements financiers installés au Royaume-Uni ont obtenu un « passeport financier européen » leur permettant d’exercer leurs activités dans l’ensemble de l’UE. Avec le Brexit et la sortie du marché unique, ce passeport est remis en question. Sans accord spécifique, la City peut perdre son rôle de tête de pont dans l’accès aux marchés financiers européens. Le projet européen d’union des marchés de capitaux n’aurait plus Londres pour centre mais devrait se construire en s’articulant entre plusieurs places27. Cette idée se retrouve exprimée par le gouverneur de la Banque de France :

  • 28 Villeroy de Galhau, F., ‘L’Europe dans un monde disruptif’, Paris Europlace Forum financier interna (...)

Le Brexit entraînera, cependant, une restructuration du système financier européen. Il n’y aura pas une City unique pour le continent, mais plutôt un réseau polycentrique intégré de places financières, avec des spécialisations fondées sur les domaines d’expertise.28

39En soi, ce problème pèse plus sur le Royaume-Uni qui peut perdre une partie de l’avantage relatif dont le pays bénéficiait dans le secteur financier. Pour ses partenaires, le risque est celui d’une réduction de l’offre de services et d’une augmentation de leurs coûts, mais ce risque peut être atténué par une relocalisation de certains établissements à l’intérieur de l’UE. Lors du sommet européen de novembre 2018, la déclaration politique adoptée par le Royaume-Uni et l’UE a fixé le principe d’un double système d’équivalence permettant aux deux parties de reconnaître leurs législations respectives comme similaires sur certains points. Une période transitoire est prévue pour négocier le détail de la relation après la sortie de l’UE. Mais, sur ce sujet comme sur d’autres, le refus du Parlement britannique de valider l’accord laisse planner l’incertitude sur les modalités de sortie avec le risque du « no deal ».

  • 29 Ce système est organisé autour du Comité Européen du Risque Systémique, des trois Autorités europée (...)

40Dans un scénario de sortie brutale et sans accord du Royaume-Uni de l’UE, on pourrait assister à une fragmentation du marché financier, au développement d’une forme de concurrence entre places financières européennes pour récupérer une part de l’activité de Londres avec le risque d’une déréglementation compétitive du Royaume-Uni en réaction. Les craintes dans une telle perspective pourraient même être alimentées par une remise en cause, avec la sortie de l’UE, de la place du Royaume-Uni au sein du Système Européen de Surveillance Financière (SESF)29. Compte tenu de la position de Londres dans la finance mondiale, les autorités monétaires britanniques jouent un rôle important dans ce système et l’actuel gouverneur de la Banque d’Angleterre, Mark Carney, est Vice-Président du Comité Européen du Risque Systémique. Le statut des représentants du Royaume-Uni au sein des différentes instances de ce système sera nécessairement affecté par la sortie du pays de l’Union européenne. Il faut cependant noter que des pays européens non membres de l’UE participent aux travaux du SESF. Le Royaume-Uni pourrait donc poursuivre sa collaboration avec ses partenaires, avec un statut révisé.

41Il n’en demeure pas moins que, après le Brexit, les établissements localisés sur le territoire britannique relèveront de la législation de leur pays alors que leurs activités pourront interférer avec le système monétaire et financier européen. Comme le souligne une note du Conseil d’Analyse Economique :

  • 30 Delatte, A.-L., Toubal, F., ‘Brexit : saisir les opportunités et limiter les risques dans la financ (...)

L’Union européenne, et plus particulièrement la zone euro, pourrait souffrir d’une fragmentation du marché financier et/ou d’un moindre contrôle sur les risques. Des acteurs financiers britanniques (entreprises d’investissement, chambres de compensation notamment) pourraient, en effet, continuer de jouer un rôle clé pour le financement et la liquidité en euros, tout en étant soumis à une règlementation plus souple échappant aux autorités européennes, alors même qu’ils portent en eux un risque systémique pour la zone euro.30

  • 31 Cœuré, B., European CCPs after Brexit, Speech at the Global Financial Markets Association, Frankfur (...)

42Les chambres de compensation font l’objet d’une attention toute particulière dans cette perspective. Le développement de ces institutions a été encouragé après la grande crise financière pour réduire les risques liés aux échanges de produits dérivés. La compensation portant sur des produits suffisamment standardisés (produits de couverture contre le risque de taux d’intérêt par exemple) permet de réduire le risque de contrepartie. Par une mutualisation de ce risque entre tous les participants et la réalisation d’appels de marges en cas de besoin, la chambre de compensation permet l’exécution de tous les contrats même si des acheteurs ou des vendeurs font défaut. Mais si la chambre de compensation connaît elle-même une crise grave et menace de faire faillite, le risque prend une dimension systémique. Si la question se pose de façon spécifique dans le cadre du Brexit, c’est parce que la plupart des opérations en euros sont compensées à Londres. Selon des estimations de la BCE, fin 2016, les chambres de compensation britanniques traitaient environ 90 % des swaps de taux d’intérêt libellés en euros des banques de la zone euro et 40 % de leurs contrats d’échange sur risque de crédit libellés en euros31. Les chambres de compensation jouent donc un rôle clé pour la liquidité des marchés en euros. Une rupture de continuité dans le service qu’elles rendent serait de nature à perturber profondément les mécanismes de transmission de la politique monétaire de la BCE.

  • 32 Bignon, V., Quelle architecture financière pour l’Europe post-Brexit ? Droit financier et géographi (...)
  • 33 Sowels, N., ‘The Uncertain Consequences of Brexit for UK-Based Financial Services’, Observatoire de (...)

43Face à ce problème, certains plaident pour une relocalisation à l’intérieur de la zone euro des chambres compensant les contrats libellés en euros.32 Mais cette solution comporte aussi sa part de risques33 : une action brutale en ce sens pourrait engendrer une certaine instabilité financière ; des coûts plus élevés pourraient résulter d’une diminution des économies d’échelle ; les britanniques pourraient être tentés d’exercer des représailles par une déréglementation compétitive.

44Le risque systémique d’instabilité financière qui pourrait naître d’un Brexit sans accord et ses conséquences pour la politique monétaire de la zone euro ne peuvent être ignorés des autorités monétaires européennes. Selon les mots du Président de la BCE :

it would really take an extraordinary amount of lack of preparation to materialise the financial stability risks that might come from a hard Brexit. By and large, I’m still confident that a good common-sense solution will be found where financial stability risks will be minimised. I should also warn about another possibility.34

45Refaisant le point devant la presse début 2019 sur ce que pourrait faire la BCE en cas de Brexit sans accord, Mario Draghi précisait :

Well, you know that we’ve been working with the Bank of England now for several months. We cooperate actively, we had a working group identifying what the main risks could be, could materialise in the financial system, of course. We identified several areas for action : one, potentially the most important one, is the area of centrally-cleared derivatives. But then the Commission intervened with a pronouncement basically allowing the UK central clearing –CCPs to continue serving EU clients and members for a period, if I am not mistaken, of 12 months. This is called temporary and conditional equivalence. The other areas of non-centrally-cleared derivatives, insurance contracts, they do present risk but they can be addressed. They are being addressed by the private sector so work has been done in the financial sector to be prepared.35

  • 36 LCH Limited, ICE Clear Europe Limited et LME Clear Limited.

46Concrétisant cette annonce, l’Autorité Européenne des Marchés Financiers annonçait, le 18 février 2019, sa décision de reconnaître trois chambres de compensation établies au Royaume-Uni36 en les autorisant, en cas de Brexit sans accord, à fournir leurs services dans l’Union européenne. L’annonce précise que la décision a été prise pour limiter le risque d’interruption de la compensation centrale et éviter tout effet négatif sur la stabilité financière de l’UE.

Conclusion

47Les questions monétaires ne sont pas au premier plan des débats sur le Brexit. Sans doute est-ce parce que, en matière monétaire, la sortie du Royaume-Uni des institutions européennes s’est faite, il y a plus de vingt-cinq ans, avant même la mise en place de l’Union monétaire européenne. Mais, cela ne signifie pas que l’on puisse aujourd’hui considérer comme négligeables les conséquences monétaires du Brexit.

48La forte dépréciation de la monnaie britannique à la suite du référendum de 2016 et sa faiblesse, depuis lors, sont révélatrices des inquiétudes quant à l’avenir de l’économie du Royaume-Uni comparée à celle de ses partenaires. Les incertitudes sont encore nombreuses et, avec elles, les risques d’effets déstabilisateurs. La sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne correspond à une modification significative des cadres d’échanges entre partenaires économiques. Cela implique une remise en cause des spécialisations sectorielles, au premier rang desquelles figure le secteur financier. Du côté britannique, cette remise en cause des spécialisations est source d’instabilité réelle et l’accompagnement du retour vers un nouvel équilibre macroéconomique devra se faire en arbitrant avec la préservation de la stabilité des prix. Du côté de la zone euro, les effets de restructuration seront sans doute plus diffus, mais les risques d’instabilité augmentent avec la fragmentation financière.

49La présence de ces risques d’instabilité réelle, monétaire et financière exige toute l’attention des autorités monétaires dans la conduite de leurs missions. A travers les positions prises par leurs dirigeants, la BoE et la BCE montrent qu’elles ont pris la mesure des risques et s’efforcent d’ancrer les anticipations des acteurs économiques et financiers. Parce qu’elles participent directement aux choix de politique économique et parce que leurs missions statutaires leur évitent d’être trop directement soumises aux contraintes politiques de court terme, ces institutions peuvent contribuer à contenir les risques d’instabilité dont le Brexit est porteur. Ce faisant, elles peuvent favoriser l’émergence de nouveaux cadres institutionnels adaptés aux enjeux véritables qui sont ceux de l’après Brexit : retour à une forme de cohérence entre souveraineté monétaire et contrôle de ses relations économiques et commerciales, d’un côté ; volonté de renforcement et d’approfondissement de l’intégration pour promouvoir une véritable Union Monétaire Européenne, de l’autre.

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Bibliographie

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Notes

1 Voir, par exemple, les ouvrages de Whyman, P.B., Alina, I., & Petrescu, A.I., The Economics of Brexit A Cost-Benefit Analysis of the UK’s Economic Relationship with the EU, Palgrave, MacMillan, 2017 ; de Campos, N.F, & Coricelli, F. (eds.), The Economics of UK–EU Relations. From the Treaty of Rome to the Vote for Brexit, Palgrave, MacMillan, 2017; de Kowalski, A.M., (ed.), Brexit and the Consequences for International Competitiveness, Palgrave, MacMillan, 2018; ou encore de O’Rourke, K., Une brève histoire du Brexit, Paris, Odile Jacob, 2018.

2 L’autonomie du Royaume-Uni par rapport au mécanisme de change européen remonte en fait à la sortie de la livre du système monétaire européen suite à la crise spéculative de septembre 1992.

3 Ce comité comprend cinq représentants de la Banque d’Angleterre (le gouverneur, les trois sous-gouverneurs et le chef économiste) et quatre personnalités extérieures ; un représentant du Trésor assiste aux réunions, sans droit de vote.

4 Le taux de change effectif mesure la valeur moyenne pondérée de la livre par rapport aux monnaies des principaux partenaires commerciaux du Royaume-Uni.

5 Voir, par exemple, Head, K., & Mayer, T., ‘Brands in Motion: How frictions shape multinational production’, CEPII Working Paper No 2015-26, December 2015; Dhingra, S., Ottaviano, G., Sampson, T., & van Reenen, J., ‘The Impact of Brexit on Foreign Investment in the UK’, CEP Brexit Analysis No. 3, 2016; ou OECD, ‘The Economic Consequences of Brexit: A Taxing Decision’, OECD Economic Policy Paper No. 16, 2016.

6 Begg, I., & Mushövel, F., The economic impact of Brexit: jobs, growth and the public finances. The London School of Economics and Political Science, European Institute, London, UK, 2016.

7 Minford, P., Gupta, S., Le V., Mahambare, V., & Xu, Y., Should Britain Leave the EU? An Economic Analysis of a Troubled Relationship, Second Edition, Edward Elgar: Cheltenham, 2016.

8 Sampson T., Dhingra S., Ottaviano G., & van Reenen J., ‘Economists for Brexit: A Critique’. CEP Brexit Analysis No. 6, 2016.

9 Voir, par exemple, Dhingra, S., Huang, H., Ottaviano, G., Pessoa, J.P., Sampson, T., & van Reenen J., ‘The Costs and Benefits of Leaving the EU: Trade Effects’, CEP Discussion Papers 1478, 2017; Born, B., Müller, G.J., Schularik, M., Sedlacek, P., ‘The Costs of Economic Nationalism: Evidence from the Brexit Experiment’, CEPR Discussion Paper 12454, June 2018; Tetlow, G., & Stojanovic, A., Understanding the Economic Impact of Brexit, Institute for Government, October 2108; ou Bank of England, EU withdrawal scenarios and monetary and financial stability. A response to the House of Commons Treasury Committee, November 2018.

10 IMF, ‘United Kingdom’, IMF Country Report No.16/58, February 2016.

11 Mody, A., ‘Don’t believe what you’ve read: the plummeting pound sterling is good news for Britain’, The Independent, 10 October 2016.

12 Krugman, P., ‘Notes on Brexit and the Pound’, 11 October, 2016, https://krugman.blogs.nytimes.com/2016/10/11/notes-on-brexit-and-the-pound.

13 Breinlich, H., Leromain, E., Novy, D., & Sampson, T., ‘The Brexit Vote, Inflation and UK Living Standards’, Centre for Economic Performance, London School of Economics and Political Science, Paper Brexit 11, November 2017.

14 Breinlich, H., Leromain, E., Novy, D., Sampson, T., & Usman, A., ‘The Economic Effects of Brexit - Evidence from the Stock Market”, CEPR Discussion Paper 13147, 2018

15 Davies, R, & Studnicka, Z., “The Heterogeneous Impact of Brexit: Early Indications from the FTSE”, European Economic Review, vol.110, November 2018, pp.1-17.

16 Crowley, M., Exton, O., & Han, L., ‘Renegotiation of Trade Agreements and Firm Exporting Decisions: Evidence from the Impact of Brexit on UK Exports’, CEPR Discussion Paper 13446, January 2019.

17 Voir IMF, ‘United Kingdom’, IMF Country Report No.18/316, November 2018.

18 Bloom, N., Chen, S., & Mizen, P., ‘Rising Brexit uncertainty has reduced investment and employment’, Vox CEPR Policy Portal, 16 November 2018.

19 Cohen, E., Brexit: sauver les Britanniques d’eux-mêmes, Telos, 24 septembre 2018 - https://www.telos-eu.com/fr/politique-francaise-et-internationale/brexit-sauver-les-britanniques-deux-memes.html ; Cohen, E., Eviter le no-deal brexit par accident, Telos, 15 février 2019 - https://www.telos-eu.com/fr/politique-francaise-et-internationale/eviter-le-no-deal-brexit-par-accident.html.

20 Cœuré, B., ‘La politique monétaire face à la crise : enjeux de court terme et ancrage à long terme’, Revue d'économie financière, vol. 113-1, 2014, pp.35-46.

21 Carney, M., ‘Guidance, Contingencies and Brexit’, speech given to the Society of Professional Economists, 24 May 2018, https://www.bankofengland.co.uk/speech/2018/mark-carney-society-of-professional-economists-annual-dinner.

22 Bank of England, EU withdrawal scenarios and monetary and financial stability. A response to the House of Commons Treasury Committee, November 2018.

23 Chen, W., Los, B., McCann, P., Ortega‐Argilés, R., Thissen, M., & van Oort, F., ‘The continental divide? Economic exposure to Brexit in regions and countries on both sides of The Channel’, Papers in Regional Science, Special Issue: The trade, geography and regional implications of Brexit, Vol.97, Issue 1, March 2018, pp.25-54

24 Felbermayr, G., Fuest, C., Gröschl, J., Stöhlker, D., ‘Economic Effects of Brexit on the European Economy’, EconPol Policy Report, No.4, November 2017. Cette publication s’appuie sur les travaux de Felbermayr, G., Gröschl, J., Heiland, I., Braml, M., & Steininger, M., ‘Ökonomische Effekte eines Brexit auf die Deutsche und Europäische Wirtschaft’, ifo Forschungsberichte 72, ifo Institut, 2017.

25 Dhingra, S., Huang, H., Ottaviano, G., Pessoa, J.P., Sampson, T., & van Reenen, J., ‘The Costs and Benefits of Leaving the EU: Trade Effects’, CEP Discussion Papers No 1478, April 2017.

26 Draghi, M., Hearing of the Committee on Economic and Monetary Affairs of the European Parliament, Brussels, 24 September 2018 - https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/annex/ecb.sp180924_2_transcript.en.pdf?8799c0f54287a4943627f4a8524de757 .

27 Mullineux, A., ‘Brexit’: ‘The City’ and EU capital markets, International Economics and Economic Policy, Forum Paper, 12 January 2019 – https://doi.org/10.1007/s10368-018-00425-y.

28 Villeroy de Galhau, F., ‘L’Europe dans un monde disruptif’, Paris Europlace Forum financier international, 11 juillet 2018 – https://www.banque-france.fr/intervention/leurope-dans-un-monde-disruptif-paris-europlace-forum-financier-international-paris .

29 Ce système est organisé autour du Comité Européen du Risque Systémique, des trois Autorités européennes de surveillance (Autorité Bancaire Européenne, Autorité Européenne des Marchés Financiers, Autorité Européenne des Assurances et des Pensions Professionnelles) et des autorités nationales de surveillance prudentielle.

30 Delatte, A.-L., Toubal, F., ‘Brexit : saisir les opportunités et limiter les risques dans la finance’, Les notes du conseil d’analyse économique, n°45, décembre 2017.

31 Cœuré, B., European CCPs after Brexit, Speech at the Global Financial Markets Association, Frankfurt am Main, 20 June 2017 - https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2017/html/ecb.sp170620.en.html.

32 Bignon, V., Quelle architecture financière pour l’Europe post-Brexit ? Droit financier et géographie de la monnaie, Terra Nova, mai 2018 - http://tnova.fr/system/contents/files/000/001/561/original/Terra-Nova_Note-Architecture-financiere-post-Brexit_02052018.pdf?1525258899.

33 Sowels, N., ‘The Uncertain Consequences of Brexit for UK-Based Financial Services’, Observatoire de la Société Britannique, The United Kingdom of Theresa May, No.21, 2018, pp. 195-211.

34 Draghi, M., Press conference, 25 October 2018 - https://www.ecb.europa.eu/press/pressconf/2018/html/ecb.is181025.en.html#qa.

35 Draghi, M., Press conference, 24 January 2019 - https://www.ecb.europa.eu/press/pressconf/2019/html/ecb.is190124~cd3821f8f5.en.html#qa .

36 LCH Limited, ICE Clear Europe Limited et LME Clear Limited.

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Table des illustrations

Titre Graphique 1 : Taux de change effectif4 de la livre de 2015 à 2018
Légende Base 100 en janvier 2005 ; source : Bank of England
URL http://journals.openedition.org/osb/docannexe/image/3360/img-1.png
Fichier image/png, 21k
Titre Graphique 2 : Votes du Comité de Politique Monétaire
Légende Chaque case noire correspond au vote d’un membre du Comité de Politique Monétaire de la Banque d’Angleterre
URL http://journals.openedition.org/osb/docannexe/image/3360/img-2.jpg
Fichier image/jpeg, 64k
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Pour citer cet article

Référence papier

Christian Aubin et Ibrahima Diouf, « Les conséquences monétaires du Brexit », Observatoire de la société britannique, 24 | 2019, 161-183.

Référence électronique

Christian Aubin et Ibrahima Diouf, « Les conséquences monétaires du Brexit », Observatoire de la société britannique [En ligne], 24 | 2019, mis en ligne le 01 mai 2020, consulté le 19 janvier 2021. URL : http://journals.openedition.org/osb/3360 ; DOI : https://doi.org/10.4000/osb.3360

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Auteurs

Christian Aubin

Professeur de sciences économiques à l'Université de Poitiers

Ibrahima Diouf

Maître de conférences à l'Université de Poitiers

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Droits d’auteur

Observatoire de la société britannique

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